志邦家居6038012021年报及2022年一季报点评：业绩符合预期衣柜

投资亮点:公司公布2021年年报和2022年一季报，业绩符合预期1)2021年年报:2021年营收51.53亿元，同比增长34.2%，实现净利润5.06亿元，同比增长27.8%，扣非净利润4.6亿元，同比增长28.3%，其中，2021Q4单季收入18.31亿元，同比增长24.7%，归母净利润2.05亿元，同比增长3.9%，扣非净利润1.7亿元，同比下降1.6%每10股派发股息6.0元(含税)2)2022年一季报:2022Q1，营收7.59亿元，同比增长11.2%，实现净利润0.51亿元，同比增长1.4%，扣非净利润0.4亿元，同比下降16%截至2022年Q1年末，合同负债4.08亿元，同比增长21.9%，在手订单充足疫情和物流管制放松后，有望加速转化为收入收入端:零售全品类多渠道努力，衣柜业务实现高增长，业务严控风险，收入稳步增长品类:橱柜基本稳定，衣柜业务继续高速增长1)橱柜2021年橱柜收入29.34亿元，yoy+17.4%，占比56.9%由于大宗业务收入主要是橱柜(估计占90%左右)，剔除大宗业务后，预计零售网点增长率约为8%公司橱柜行业排名第二，基数较高但公司积极探索拎包入住，自组装，社群等创新渠道，多元化客户依然保持2)衣柜2021年衣柜收入17.6亿元，yoy+54.2%，收入占比提升4.4个百分点至34.2%公司积极引入软家具等配套产品，实现全屋定制，成功创造了第二条增长曲线截至21年底，志邦衣柜(含全屋定制)门店1619家，净增195家，3)木门2021年木门营收1.7亿元，yoy+291.5%2021年，木门重点发展精装修工程业务渠道，战略地产签约13家预计21年散装木门业务收入约1.2亿元到21年年底，志邦木门门店达到399家，净增196家后续零售额有望接力式增长渠道:1)零售，多渠道获客，多品类协同，零售高增长2015年，公司从橱柜业务拓展到衣柜业务，逐步完善全屋定制家居产品多元化的产品品类共享渠道资源，橱柜，衣柜，木门，墙板等品类的协同效应逐渐显现2022年，公司成立家居分销事业部，进一步完善厨电，软装等供应链总装:2021年，公司以总装渠道为主，采用总部直签和经销商总装双重模式，以IK，志邦品牌开拓市场2)批量销售，客户结构持续优化，稳步推进21年来实现营收16.51亿元，yoy+40.6%在大宗业务方面，公司大力拓展优质战略合作地产客户，重组客户分类到21世纪末，前100家房地产客户占34%应收账款规模不断压缩，2021年末应收票据和应收账款金额2.57亿元，同比增长—21.1%2022年第一季度，应收账款风险将得到进一步控制向上的成本和盈利能力逐渐下降，长期看有望修复1)2021年:2021年公司毛利率36.2%，—1.8pct同比，净利润率9.8%，—0.5pct同比公司盈利能力略有下降，原因是:1)原材料价格持续上涨，公司为了扶持经销商，寻求产业链共赢，没有完全转移成本压力，2)大宗业务订单向优质客户集中，阶段性竞争压力加大2021年，大宗业务毛利率为38.5%，同比—3.0 PCT，3)业务结构:衣柜实现快速增长，收入占比提升但是衣柜这个品类还处于培育期2021年衣柜毛利率为34.4%，同比+1.0pct，但仍低于同期衣柜40.5%的毛利率6.1pct但通过精细化管理，公司的成本控制效果明显2021年费用率为24.5%，同比—1.8pct其中，优化了4个费用率，销售费用率/管理费用率/R&D费用率/财务费用率同比分别为—0.3 PCT/—0.9 PCT/—0.4 PCT/—0.2 PCT整体净利率相对稳定2)2022Q1:毛利率35.1%，—1.4pct同比，净利润率6.8%，—0.7pct同比，主要是22Q1原材料价格持续上涨，21Q1净利润率基数较高(21Q2以来，定制行业明显感受到盈利压力)长期来看，衣柜业务逐渐成熟，毛利率逐年优化，业务稳步推进，预计毛利率相对稳定，原材料压力有望逐步缓解，公司盈利端修复确定性高修炼内功打造强大的中间平台，多品类多渠道发展带动高增长定制家居行业有很重的服务属性如何有效赋能经销商，消除终端服务的方差，是决定公司能否实现持续稳定增长的重要因素总公司全面赋能设计R&D，生产供应链，经营管理，市场营销:1)围绕人，工具，设计三个维度，不断提升设计R&D实力，满足多品类发展需求2)在生产和供应链信息化的基础上，进一步向数字化转型，创造成本优势3)数字化工具和手段赋能营销，推动品牌时尚化，年轻化公司练好了内功，为多品类多渠道发展打下了坚实的基础，为橱柜的发展奠定了二次基础依托成熟的分销体系，拓展了衣柜业务，实现了衣柜收入的高增长木门新品类大宗渠道快速增加，后续零售额有望接力增长短期依靠大宗业务，带动高增长从中长期来看，会着眼于整个渠道的拓展，布局长期增长点公司作为稳定增长的二线定制龙头，新品类，新渠道已经成熟，进入放量增长期，有望复制行业成功经验，打造龙头户我们维持2022—2023年净利润预测6.30/7.87亿元，上调2024年净利润预测9.34亿元，上调2022—2024年净利润预测同比24.6%/24.9%/18.8%，对应PE 10X/8X/7X，维持买入评级风险:疫情影响物流和终端需求，大宗渠道竞争加剧

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